金属・鉱業：安全資産としての選択肢は？

企業と市場

バヌ・ナダラジャ著 | 2025年7月9日

金とビットコインは、金融市場において最も議論の的となる代替資産の2つとして台頭しており、それぞれが投資家を引きつける独自の特性を備えています。金はその長い歴史にわたる安定した価値保存手段としての信頼性から、物理的な希少性と中央銀行や機関投資家による広範な受け入れによって裏付けられています。アルゴリズムによって供給量が制限され、分散型のガバナンス構造を持つビットコインは、その希少性からしばしば金に例えられます。このデジタル資産は投機対象として急速に注目を集めています。ビットコインの普及が進み、マクロ経済環境が変化する中で、これらの資産は代替投資先として共存できるのでしょうか？

本レポートは、現在の地政学的な不確実性による不安定な経済情勢を踏まえ、金とビットコインを安全資産としての可能性を検証することで、有益な洞察を提供することを目的としています。本レポートでは、経済・地政学的な不安定期における両資産のパフォーマンスを検証し、価値保存手段としての有効性を評価します。

金：歴史的に信頼されてきた価値の基軸

歴史を通じて、貨幣制度は健全な金本位制通貨と、過剰な債務に起因する通貨切り下げの時期を繰り返し、その結果インフレや経済不安が生じ、最終的には帝国の衰退を招くというパターンが繰り返されてきました。ローマ帝国時代、貴金属は貨幣制度の基盤として金貨「アウレウス」と銀貨「デナリウス」が使用されていました。しかし、軍事費や福祉費の増大に伴い、新たに発行される貨幣の銀含有量が著しく減少するという事態が生じました。これにより激しいインフレが発生し、国民の信頼が失墜し、地域は物々交換システムへと逆戻りせざるを得なくなりました。これは、持続不可能な財政政策に起因する初期の貨幣制度の失敗を示す典型的な事例です。

ビザンツ帝国では「ソリドゥス金貨」として金貨が継続的に使用されていました。西欧とイスラム世界間の貿易が盛んになるにつれ、金貨は再び広く流通するようになりました。歴史を辿ると、オランダやイギリスなどの帝国は世界的な覇権を握っていた時代に金本位制を採用し、金を裏付けとした通貨を発行していました。これまでに、過度な債務と通貨価値の下落という経済サイクルから逃れられた帝国は存在しません。

金は、通貨への信頼が揺らぐ不安定な時期において常に信頼できる価値の拠り所となってきました。1970年代はその典型的な事例で、当時の米国の財政政策により、世界中の中央銀行の間で米国債が安定した準備資産としての役割を果たし続けられるかどうかについて不確実性が生じました。

金はポートフォリオの分散効果とテールリスク（極端な市場変動リスク）への耐性を備えており、比較的流動性が高いことから、リスク管理において強力なツールとなります。さらに、投資家は金を資本保全の手段として活用し、極端なインフレ／デフレシナリオに対するヘッジ手段としても注目しています。

ビットコイン：「デジタルゴールド」

これに対し、ビットコインは極端な価格変動を示しており、短期間で二桁パーセント単位の価格変動が頻繁に発生します。長期的な価値上昇率においても、その創設以来、金を大きく上回るパフォーマンスを示しています。ビットコインは創設以来、金との相関性が比較的低く、2017年末に複数の取引所で先物取引が開始され機関投資家の参入が加速して以降、平均相関係数は0.14となっています。

ビットコインはその誕生以来、主に投機的な資産と見なされ、暗号資産技術の発展を象徴する存在として扱われてきました。両資産には共通点があるものの、ビットコインに内在する高いボラティリティは、金の安定性とは対照的です。現代版デジタルゴールドとして注目されるビットコインは、その分散型システムと限定供給量により、市場との相関性が低く、高い成長可能性を秘めた資産を求める投資家にとって魅力的な選択肢となっています。

セーフヘイブン資産とは？

セーフヘイブン資産とは、市場の混乱時にも価値を維持または上昇させることが期待される投資対象であり、価格変動リスクに対する保護機能を果たします。市場全体との相関が低いこと、供給量が限られ流動性が高いこと、価格が安定していることなどが、セーフヘイブン資産の特徴として挙げられます。これらの資産の有効性は市場の混乱の性質によって異なります。ポートフォリオ構築においては柔軟なアプローチが求められ、分散効果を高め全体的なボラティリティを低減するためには、状況に応じて適切な資産を選択することが重要です。

不安定な時期における価値の避難所として、金は投資家が資本を守り、よりボラティリティの低い資産で安定性を求める際に選ばれる典型的な安全資産です。金は不況期、特にインフレが猛威を振るった時期においてその耐性を示してきました。1970年代のスタグフレーション期には、金は1980年までに前例のない高値を記録したことがその証左です（図1参照）。インフレが抑制されている環境下では、金はより安定した上昇傾向を示す傾向があります。これは世界的な金融危機時や新型コロナウイルス感染症の初期段階においても観察された現象です。

ビットコインの景気後退期における過去のパフォーマンスは、金とは対照的な動きを示しています。2020年初頭の新型コロナウイルス感染症パンデミック発生初期には、ビットコインは急落し、わずか1日で40％も値下がりしました。この動きは、投資家がリスク資産を回避する市場全体の売り圧力を反映したものでした。

市場が耐えなければならない混乱は、経済不況だけではありません。カルダラ＆イアコヴィエロ地政学リスク（GPR）指数を用いることで、過去において戦争関連の地政学リスクが高まった時期を特定することが可能です。この指数の数値は、さまざまなメディアにおける戦争関連の記事数と直接的な相関関係があります。興味深いことに、特定の地政学的緊張期において、ビットコインは従来のリスク資産から乖離する傾向を示しており、安全資産としての潜在的な役割を示唆しています。

供給量と流動性

ビットコインの供給量は理論上2,100万枚に固定されており、この希少性メカニズムはさらに半減期イベントによって強化されています。このイベントでは定期的に新規コインの採掘速度が減少します。ビットコインの供給量は本質的に非弾力的です。採掘者の参入・撤退は収益性によって変動しますが、ネットワークが機能している限り、総供給速度は一定に保たれます。

これに対し、金の供給量は相対的に弾力的です。採掘業者は経済状況の改善に伴って生産意欲が高まるためです。企業が資本を調達し生産を開始するまでのタイムラグを考慮すると、この供給量の弾力性は、投資家が市場構造の変化をより確信する中期から長期において特に顕著に現れます。

資産間の相関関係

金は歴史的にリスク資産と負の相関関係を維持しており、市場下落時の有効なヘッジ手段として機能してきました。しかし近年では、この相関関係が正の方向に変化しつつあります。ビットコインは当初、他の資産との相関が低い傾向にありましたが、近年では特に流動性に左右される上昇相場（ブルマーケット）や下落相場（ベアマーケット）において、株式などのリスク資産との相関が強まっています。

需要動向と機関投資家の採用状況

金は依然として世界の金融市場において重要な役割を果たしており、その主な原動力は中央銀行が通貨準備の主要構成要素として金を受け入れていることにあります。ワールド・ゴールド・カウンシルの報告によると、2024年の金需要は中央銀行による購入と投資需要が大きく寄与しました。特に投資需要は前年比25%増と急増しており、これはETFへの資金流入が好調だったことが主な要因です。世界金評議会（WGC）によると、中央銀行による金の購入量は3年連続で1,000トンを超えました。なお、これは国際通貨基金（IMF）が報告した293トンという数値を大幅に上回っています。WGCのデータには、中央銀行が公表していない金の購入量の推計値が含まれているためです。

ビットコインの需要動向は、個人投資家、企業、そして一部の政府による受け入れ拡大によって形成されつつあります。この普及は、各国・地域の規制環境の影響を受けており、規制の明確化が進むことで投資家の信頼が高まる一方、規制強化は価格安定性に潜在的なリスクをもたらす可能性があります。

ビットコインに対する機関投資家の関心は明らかで、現在流通しているビットコインの約21%が機関投資家によって保有されています。特にETF（上場投資信託）や上場企業が最大の機関投資家保有者となっており、この資産が主流の金融市場に完全に組み込まれていることを示しています。ビットコイン主要3ETF（IBIT、FBTC、GBTC）への年初来流入額は125億ドルに達し、機関投資家の強い需要が確認されています。ビットコインが金需要に与える影響への懸念とは裏腹に、上位3つの金連動型ETF（GLD、IAU、GLDM）には合計で166億ドルの資金流入があり、両資産に対する持続的な需要が確認されています。

マイクロストラテジー社は、上場企業の中でビットコインの最大保有者として際立っており、5月末時点で580,250BTCという膨大な保有量を有しています。同社は今年、総額189億ドルの資金調達に成功し、210億ドル規模の新規株式公開（ATM）プログラムを2件立ち上げました。マイクロストラテジー社は明らかに、ビットコインの追加取得を目的とした株式調達戦略を継続する市場の承認を得ています。同社の時価総額はビットコイン保有資産の公正市場価値に対して50%を超えるプレミアムで取引されており、暗号資産以外の主要な事業活動がほとんど存在しない状況です。

FactSetの所有状況データによると、年金基金や政府系資産運用会社は共同でMicroStrategyへの投資ポジションを拡大しており、ポートフォリオにビットコインへのレバレッジ投資を組み入れています。特に注目すべきは、運用資産規模（AUM）で上位3位を占めるビットコイン ETF（IBIT、FBTC、GBTC）の保有状況データを確認すると、公的年金基金や政府系資産運用会社の存在が確認できない点です。この不在は、これらの機関の投資方針声明にデジタル資産が明示的に組み込まれていないという事実に起因している可能性があります。法的には、MicroStrategyは公開取引されているソフトウェア企業であるため、従来の投資方針声明とより整合性が取れる傾向があります。

ビットコインの普及と潜在的な総合価値に関しては引き続き前向きな兆候が見られますが、ブロックチェーン技術の代理指標としての性質は、同時に両刃の剣でもあります。スケーラビリティ向上と機能拡張を実現する内部プロトコルの改良は、ネットワーク価値の認識においてプラスの触媒として機能します。一方で、外部技術の進歩、特に暗号解読が可能な量子コンピューティングの成熟は、遠い将来とはいえ重大な陳腐化リスクをもたらします。これは、採用が拡大していく中でも存在し続ける、この最先端技術の本質的な投機的性質を浮き彫りにしています。

結論

ビットコインは危機時のパフォーマンスや機関投資家の参入増加から、進化するデジタル・セーフヘイブンとしての地位を示していますが、現時点での主な価値は、伝統的な金が持つ保護機能の代替としてよりも、むしろ破壊的成長力にあると考えられます。

結論として、金とビットコインの両方をポートフォリオに組み込むことで、伝統的な資産との相関が低いため、分散効果を高める可能性があります。ただし、両者はそれぞれ異なる役割を担っています。金は確立された安定性を提供し、ビットコインは技術革新と高い成長可能性へのエクスポージャーを提供します。