Nvidia株「売り推奨」再び、H20販売解禁でも成長に陰り？AIバブル懸念と過大評価リスク

2025年8月21日公開

米Nvidia（エヌビディア）の株価は7月中旬以降に再び上昇基調となり、8月上旬には米商務省がH20 AIアクセラレーターの中国販売を条件付きで再許可したことを受けて注目を集めました。しかし、アナリストの一部からは「今こそ売却を検討すべき」という強い警告が出ています。本記事では、Nvidia株に対して「Sell（売り）」を維持する理由を整理し、AIバブル懸念や主要顧客依存といったリスクについて詳しく解説します。投資家だけでなく、AI産業全体の持続性を考える上でも重要な論点です。

• H20販売解禁の光と影
• 主要顧客依存とAIバブルの懸念
• 株価バリュエーションと割高感
• それでも株価上昇余地はあるのか？
• H20チップ再許可の実態と制約
• 中国での競争環境の変化
• 主要顧客への依存リスク
• AIバブル懸念と過去のバブル比較
• 株価評価と理論価格の乖離
• 投資家心理と短期的上昇の可能性
• 長期的リスクの整理
• 投資家にとっての判断ポイント
• まとめ

H20販売解禁の光と影

Nvidiaは2025年4月に米国からの厳しい輸出規制を受け、中国へのH20チップ販売が一時停止していました。しかし、8月に入り米国政府は再び販売を許可。ただし、条件として「売上の15％を米国政府に収める」取り決めが盛り込まれました。

当初、輸出制限によって失われた売上は約150億ドルと見積もられていましたが、15％分を米政府に徴収されるため、実際に得られるのは最大でも127.5億ドル程度にとどまります。さらに、中国政府自身が「安全保障上の理由」で国内企業にH20の輸入停止を求めたと報じられており、販売回復は一筋縄ではいかない情勢です。

Huaweiが開発するAIチップが急速に進化し、Nvidia製品に肉薄しているという情報もあります。実際、一部の性能テストではHuawei製AIアクセラレーターがNvidiaを上回ったとの報告もあり、Nvidiaの中国市場における地位は決して安泰ではありません。

つまり、米国側の制限緩和があったとしても、中国市場から得られる実際の利益は限定的である可能性が高いのです。

主要顧客依存とAIバブルの懸念

Nvidiaの売上構造を見ると、マイクロソフト、アマゾン、メタ、アルファベット、テスラの5社だけで全体の42.4％を占めています。これらの「ハイパースケーラー」と呼ばれる巨大IT企業は現在、独自のAIアクセラレーター開発を急いでおり、Nvidia依存を減らそうとしています。

もし彼らが自社開発品を採用し始めれば、Nvidiaの売上は急激に減速するリスクがあります。特に次世代チップの開発が遅れれば、その影響はさらに顕著になるでしょう。

さらに不安視されているのが「AIバブル」の可能性です。2025年上半期だけでハイパースケーラーがAI関連に投じた資本は1,550億ドルに達し、年間では4,000億ドル規模に達すると予測されています。これは過去のドットコム・バブル期の通信インフラ投資を上回る水準です。

しかし、これだけの投資に対して実際の収益はまだ限定的であり、OpenAIのサム・アルトマンCEOですら「AI市場はバブルの兆候がある」と発言しています。もし投資熱が冷め、資本支出が縮小すれば、Nvidiaの急成長は一気に減速しかねません。

株価バリュエーションと割高感

最新のモデルによると、Nvidiaの企業価値は約1.67兆ドル、株主資本価値は1.72兆ドルと算定されています。これを株式数で割ると1株当たりの理論価値は69.76ドルと試算され、依然として現在の株価（約175ドル前後）に比べ大幅に割高と見られます。

つまり、たとえH20販売再開によって短期的な売上増があったとしても、現在の株価水準を正当化するのは難しいという見方です。

「AIの牽引役」としての期待が株価を押し上げすぎているのではないか――この疑問はますます強まっています。

それでも株価上昇余地はあるのか？

リスクが大きい一方で、ポジティブな要素も無視はできません。2025年のAI関連設備投資は記録的規模に達しており、その大部分がNvidiaのGPU購入に回ると考えられています。米中関係がさらに改善すれば、中国市場での販売制限も一段と緩和される可能性があります。こうした外部要因が重なれば、短期的に株価がさらに上昇する局面もあり得ます。

しかし、長期的な視点では過大評価と依存リスクが重くのしかかり、投資家が「Sell」を維持するのも納得できる状況です。

H20チップ再許可の実態と制約

米国政府が2025年8月に再びNvidiaのH20チップ販売を中国向けに認めたことは、市場で一時的に好感され株価上昇につながりました。しかし、条件付きの再許可という点を忘れてはいけません。売上の15％は米国政府に収める義務があり、実際にNvidiaが享受できる収益は想定よりも縮小します。

しかも、肝心の中国側が独自に輸入制限を課しているため、需要の大部分が見込めない可能性もあるのです。報道によれば、中国政府は国内企業に対し「安全保障上の懸念からH20の輸入を控えるよう」求めており、Nvidiaの中国市場再参入は容易ではありません。

こうした状況を踏まえると、たとえ米国が再許可を与えても、中国市場での実質的な恩恵は限定的である可能性が高いといえます。

中国での競争環境の変化

さらに脅威となっているのがHuaweiの存在です。NvidiaのCEOジェンスン・フアン氏自身が「米国が制限を続ければ中国はHuaweiがカバーする」と語っていたように、Huaweiは急速に技術力を高めています。最新の情報では、HuaweiのAIアクセラレーターはNvidiaの製品よりわずか1世代遅れているにすぎず、特定の指標ではすでにNvidiaを上回るケースも出てきています。

もし中国国内のAI需要がHuawei製品でほぼ賄える状況になれば、Nvidiaのシェア回復は一層困難になります。つまり「販売再開＝売上回復」とは限らず、競争環境の悪化がむしろ逆風になる可能性も否定できません。

主要顧客への依存リスク

もう一つの大きな問題が、Nvidiaの売上が少数の巨大顧客に偏っていることです。マイクロソフト、アマゾン、メタ、アルファベット、テスラの5社が売上の約42.4％を占めています。これらはいずれもAI開発に巨額の投資を行っている企業ですが、同時に「自前のAIアクセラレーター」を開発する動きを強めています。

自社設計のチップを導入すればコスト削減につながるため、長期的にはNvidiaへの依存度を下げるのは必然です。たとえばGoogleはTPU（Tensor Processing Unit）をクラウドに投入済みであり、MetaやTeslaも独自チップを模索しています。もし主要顧客が次世代投資で自社製品にシフトすれば、Nvidiaの収益基盤は大きく揺らぐでしょう。

AIバブル懸念と過去のバブル比較

市場の一部では「AIバブル」がすでに始まっているとの指摘があります。2025年だけでハイパースケーラーがAI関連に投じる資本は年間で4,000億ドルを超える見通しで、これはドットコム時代の通信インフラ投資を大幅に上回ります。

しかし、その投資がもたらす収益はまだ十分に見えていません。AIを活用した新サービスのマネタイズは途上段階であり、ユーザー規模に比べて収益化が進んでいないのが実情です。OpenAIのサム・アルトマンCEOが「AI市場にはバブルの兆候がある」と公言したのも、過剰な投資と不透明な収益構造への警鐘だといえるでしょう。

もし投資熱が冷め、企業の資本支出が減少すれば、最も影響を受けるのはNvidiaのような「ハードウェア供給側」です。過去のドットコム崩壊では、インフラ投資が一気に冷え込み、多くの関連企業の株価が暴落しました。同じシナリオがAI市場でも繰り返されるのではないかと警戒されています。